#投基方法论# 总第108期，原刊于新华财经。
7月9日，广发基金指数投资部副总经理罗国庆做客今日头条财经频道和新华财经线上访谈栏目《投基方法论》，解读近期资本市场热点。#对话罗国庆#@老罗话指数投资
嘉宾简介：罗国庆，经济学硕士，10年金融行业从业经验；曾任深圳证券信息有限公司研究员，华富基金产品设计研究员，广发基金产品经理及量化研究员；现任广发基金指数投资部副总经理。著有《指数基金投资从入门到精通》、《基金定投让财富滚雪球》，并长期担任沪深交易所“指数基金及ETF特约讲师”。
问：欢迎广发基金指数投资部副总经理罗国庆老师做客今日头条财经频道和新华财经线上访谈栏目《投基方法论》，如何看待本轮市场大涨？是类似于14年年底全面牛市的到来还是类似2019年一季度低估值修复行情？
罗国庆：从市场表现出的特征来看，此次大涨比较类似2014年底开始的全面牛市。一是从成交量来看，自7月2日起两市成交金额连续4日突破万亿大关，7月7日成交金额更是达到了1.74万亿，创下了近5年来的高点，显示了市场情绪的回归。二是两市融资余额攀升，截至7月6日达到了1.2万亿，是2016年以来的最高值，杠杆资金的进程也反映了市场对后市的乐观。三是券商板块领涨，从过去的经验来看，每一轮牛市的启动都是由券商板块带动，此次也不例外。与此同时，北向资金大幅流入。各种迹象都显示A股当前状态与2014年底的全面牛市比较相似。
问：近期金融地产等周期行业板块暴涨，你认为市场风格是否发生了切换？后续这类行业的向上空间还有多少？
罗国庆：2019年以来，市场风格极度分化，成长股涨势迅猛，但权重股表现平淡,造成指数与主动基金的走势出现差异，其背后的主要原因是在疫情影响下投资者对经济预期偏弱，造成以金融地产为主的经济增长高敏感型行业上涨乏力。但事实上，在疫情影响下，中国的经济比其他海外经济体更有韧性；而从历史经验来看，经济的超预期回升有望推动权重板块的估值修复。另一方面，大型蓝筹股业绩增长稳定、股息率高，在当下全球低利率环境下，此类股票受到了大型险资机构的举牌，具备较好的长期投资价值，市场也因此出现了一定程度的风格转换。而在当下市场配置一定比例大型蓝筹股，或许能够享受到短期估值修复带来的上涨机会；同时由于其增长稳定、高股息等优势，因而具备较好的中长期投资价值。
问：如今的A股市场冰火两重天。一方面，一些没有业绩支撑的上市公司仍不断在底部徘徊；另外一方面，以贵州茅台、中国平安为首的“核心资产”屡创新高。如何才能在当前市场找到投资方向？
罗国庆：当前市场正在经历一定程度的风格切换，以金融地产为主的价值股以及各行业的龙头公司为代表的核心资产正在受到投资者的追捧。投资中证100指数更加符合当前市场风格切换的特点。
中证100指数由沪深300指数成份股中规模最大的100只股票组成，是蓝筹股票中核心企业的聚集地，综合反映中国A股市场中最具市场影响力的一批超大市值公司的股票价格表现。中证100指数行业分布以金融为主，并囊括各领域龙头企业，如贵州茅台、格力电器、恒瑞医药等；同时，中证100指数股息率和净资产收益率在过去三年均显著超越了沪深300指数，且盈利长期保持稳定，具有明显的“核心资产”的特征，在当前市场下具有较好的投资价值。
另一方面，中证100指数相对于其他行业呈现出明显的相对估值优势，不仅拥有更高的安全边际，同时后期补涨需求更加强烈。截至7月6日收盘，中证100指数动态市盈率PE（TTM）仅为12.67倍，相对于其他成长性资产更加便宜；并且由于其基本面较为稳定，疫情后期经济恢复对其盈利修复预期高，因此拥有较好的投资价值。
问：中证100指数相对上证50与沪深300指数有什么优势？
罗国庆：首先，相对于上证50指数，中证100指数同时包含了深圳证券交易所上市的核心资产，如格力电器、美的集团、五粮液等，代表性更强；其次，相对于沪深300指数，中证100指数成份股市值更大，权重更加集中，ROE、股息率等指标也更具优势；另外，从历史收益来看，中证100指数从未同时跑输过上证50指数与沪深300指数，并且在特定年份能够同时跑赢其他两只指数；例如在2017年，中证100指数收益率达到30.21%，而同期上证50与沪深300指数收益率分别为25.08%和21.78%。
问：前期涨幅不错的成长股下半年将会如何演绎？下半年看好哪些行业？为什么？
罗国庆：前期涨幅较好的成长股在下半年仍有较好的投资价值，尤其是以半导体芯片为代表的“硬科技”龙头，有望迎来估值和盈利的双驱动。首先，随着二季度我国经济的逐步重启，科技型制造业有望触底反弹，带来相关龙头公司的业绩反弹。其次，中美关系有望进入阶段性平静期，而中美在科技方面的摩擦在近期市场的表现中也已经得到了较为充分的反映。因此，在盈利预期、市场风险偏好、政策导向等因素的推动下，相关成长板块在下半年仍具备较高的投资价值。
问：国证半导体芯片指数经过深度回调后创下新高，当前看半导体行业有没有什么新变化？后续我们应该关注哪些行业信息？
罗国庆：从中长期维度上，“国产替代”与“5G迭代”仍是半导体芯片行业的发展主线，而疫情对需求的影响也将在第二季度触底，并于三季度开始反弹；随着我国5G网络建设的逐步推进，半导体芯片行业将迎来基本面改善带来的盈利提升。另一方面，我国半导体“国产替代”的步伐也在加速，中芯国际于7月7日开始面向A股战略投资者配售股票，国家大基金二期获配规模超过35亿元，占总配售规模的14%，并引爆了市场情绪，由此可见市场对“国产替代”的关注；且国家对半导体行业的政策支持力度保持不变，并计划在2030年发展出一批进入国际第一梯队的企业，因此半导体芯片行业在中长期仍将收到资本市场的青睐。
此外，从市场风格来看，内外部因素将共同推动投资风险偏好的提升，也将成为影响以半导体芯片为代表的成长性行业的重要原因。从外部因素来看，中美关系有望进入阶段性平静期，所以我国半导体芯片行业在下半年将迎来较好的发展窗口期。从内部因素来看，我国资本市场正处于政策与经济基本面共同推动的新一轮牛市的前期，市场风险情绪抬升，盈利与估值同时提升的半导体芯片行业有望吸引更多市场的目光。
问：作为长期关注半导体行业的指数基金经理，你有什么投资建议给到中小投资者？或者说，这种波动幅度巨大的指数品种应该如何投资（尤其是如何止损/止盈）？
罗国庆：当前市场情绪较为亢奋，因此可能导致指数波动增强，但是考虑其成长性，无论是以中证100指数为代表的核心资产，还是以半导体芯片为代表的成长行业都将迎来较好的投资机会。若不希望错过未来的上涨行情，可以采用分批买入和定投的策略。分批买入策略是一种比较保守的投资方式，在对当前市场没有较大把握或没有持续现金流来源的情况下，最好不要一次买入，可以采用分批买入的策略，将资金分成几份，采用越跌越买，对于不具备精准择时能力的大多数投资者而言，这是一种很好的选择。另外一个策略就是定投策略，因为要在市场准确踩点抄底是非常难的一件事情，定投补齐了只选择一个时点买进的缺陷，可以均衡成本，使自己在投资中立于不败之地，也是适合很多投资者的简单理财方式。
从止盈上来讲，推荐投资者使 用“目标收益率”方式止盈。目标收益率法也是一个简单易操作的止盈方法，确定一个目标收益率，一旦定投的收益率超过了目标收益率，就可以止盈了。再开始下一轮投资。
问：牛市中，板块轮动太快，中小投资者经常陷入“挣指数不挣钱”“跑输指数”的尴尬境地，请问牛市买指数是好的投资方式吗？为什么？
罗国庆：从欧美发达金融市场的发展经验来看，随着时间的拉长，指数投资价值正在凸显。特别是在当前市场机构化及强监管的环境下, 市场有效性不断提升, 超额收益空间将进一步收窄。同时，指数基金持股数量多, 个股权重均衡，可充分分散风险，以中证100指数为例，其前十大成份股权重占比约为38%，能够从最大程度上避免因单个企业自身原因而造成的“爆雷”风险。
问：本轮牛市，市场驱动的因素有哪些？相比以往有哪些特别之处？
罗国庆：本轮牛市源于金融地产等价值板块，其背后的原因是2019年以来估值的极端分化，市场资金长期以来偏向以科技、医药、消费为代表的成长性行业，导致价值股与成长股估值差的扩大，最终导致了低估值板块的补涨。
相对于以往，本轮牛市的特别之处表现在以下几点：一是从监管层来看，当前的政策在金融监管、地产等方面仍然较为严格，相对于2014年的“鼓励金融创新”的监管环境有较大的区别；二是在资金层面，当下A股的增量资金主要来自于公募与外资，其投资风格偏向于高盈利、高景气、增长稳定的行业龙头企业，相对于2014年大量散户配资涌入市场有明显的投资风格上的差异；三是在基本面方面，2008年以来以成长性行业为代表的经济增长低敏感型行业呈现出了明显的超额收益的特征，这是由于自2008年以来，从中国到全球，长期经济预期持续下行所导致的。但今年以来，由于疫情的原因，全球货币市场正处于极度宽松的状态，传统的固定收益资产吸引力正在下滑，而增长稳定、高股息的价值股受到了越来越多的关注，而中国由于疫情控制得当、经济恢复预期远好于欧美国家，因此境内核心资产的吸引力更甚。
问：市场有观点认为，牛市多急跌，回调就是上车机会。你怎么看待这一说法？
罗国庆：在牛市当中，虽然市场未来的上涨预期较高，但也会出现周线或者月线级别的回调，最大振幅可超过10%，因此，若市场一出现回调便全仓买入，对后续投资情绪的影响极大；若后市持续回调，对于风险偏好较低或者资金杠杆较高的投资者而言无疑是一种煎熬。
对于牛市当中的回调，建议可以采用金字塔法买入策略或分批买入的策略。所谓金字塔法买入策略是在看好后市预期的情况下，为避免踏空而采取的投资策略。具体操作步骤是在当前价位买入10%仓位，当市场下跌5%时加仓20%，以此类推，等待后续市场反弹。分批买入策略与金字塔买入策略类似，仅在每次买入的数量比例上有所差别。采用此类投资策略，不仅能在市场回调时抓住“抄底”的机会，同时也能避免市场回调幅度过大、区间过长对自身的负面影响。
问：去年市场就流传“炒股不如买基金”，当前时间点，投资基金会是比投资股票更好的选择吗？你有什么建议给到广大个人投资者？
罗国庆：我们认为对于普通投资者而言，投资基金相对于投资股票更具优势，原因在于以下几点：一是从历史经验来看，牛市当中投资指数基金的收益率要好于主动投资，在当前牛市来临的预期下，选择一只具有代表性的宽基指数进行投资可以获得更好的预期收益；二是当前市场分化严重，行业内的龙头效应愈发明显，因此对投资者选股能力的要求更高，而大部分投资者由于时间精力、专业知识等原因的限制并不具备相应的选股能力；三是投资个股相对于投资基金波动更大，并不适合风险偏好较低的投资者。
对于个人投资者而言，定投指数基金具有纪律严格、省时省力、积少成多、平摊成本、长期可观等特点，并且适合有不同投资需求的人群（例如长期理财规划、强迫储蓄等），因此推荐个人投资者可以更多的通过定投的方式参与基金投资。
基金有风险，投资需谨慎。以上为嘉宾访谈问答实录，仅代表被访者个人看法，不代表今日头条和新华财经观点。