作者：资本时差 简介：金融学博士，CFA，海外党 （闲来无事，扒扒上市公司）

A股市场上，有这样一家房地产公司。

规模虽小，但也曾贵为中国“百强房企”。

名气不大，但是与万达、蚂蚁金服、腾讯、银行、小黄车、乐视网等企业都能扯点上关系。

股价低迷，但却得到了证金公司、汇金公司、香港中央结算有限公司等一种大佬级机构的加持。

更重要的是在它的背后还有一个庞大的资本派系，甚至与复兴系、明天系、中植系等民营资本派系齐名。

虽说集众多光环于一身，但在资本寒冬当中照样危机四伏，险象丛生。

一、大佬加持 背景不俗

这家公司就是：新华联。

主营业务是房地产，其中房地产业务占到收入的比重达到60%以上，控股股东是新华联控股有限公司，实际控制人是傅军。

傅军曾经说过一句话：我不小赌我要赌就大赌。

当然，从傅军的商业版图来看，也正好印证了他的这句话。

从新华联的官网上我们注意到，新华联集团所涉及到的业务板块涵盖房地产、文旅、矿业、石油、化工、新能源、金融、酒业、光伏发电、生物科技等众多领域，据投资时报统计，截止到2018年6月6日，新华联集团控股的上市公司为4家，直接参股或间接参股的上市的上市公司多达18家，非上市公司更是不计其数。

在“新华联系”众多的商业版图当中，房地产毫无疑问是那个最亮的仔，也是新华联的支柱产业之一。

2011年，新华联借壳圣方科技上市，成为了2010年房地产调控以来首例被房企借壳的上市公司，上市之后的新华联不仅在房地产领域飞速前进，而且还不断的对外进行投资，扩张商业版图。

2012年，公司的全资子公司以1.7亿元收购了北京新崇基置业有限公司100%的股权

同年4月份，公司以4.54亿元的价格收购了武汉大花山生态科技开发有限公司100%的股权。

2014年，新华联的全资子公司湖南新华联建设工程有限公司拟参股长沙银行，现已成为长沙银行的第二大股东。

就在上市不断买买买的同时，大股东其实也没闲着。

在过去几年当中，新华联控股及其子公司相继以1亿美元参股万达商业地产、通过云峰基金投资了蚂蚁金服、参股了腾讯音乐、以5000万美元投资了乐视汽车、以2500万美元入股OFO共享单车。

无论是传统行业还是新经济全都来者不拒，然而，大幅前进的同时也开始危机四伏。

二、债务高企 借新还旧难以持续

前段时间，有媒体发布了一个《A股上市房企缺钱报告·2019》，在这个报告当中新华联的名字赫然在列。

其实自2011年借壳上市以来，新华联的有息负债从16.11亿飙升至2018年的248.45亿，年复合增长率高达47.82%。截至到今年三季度，新华联账上的有息负债为259.51亿。

相应的我们也注意到公司的资产负债率从2011的62.94%，飙升的到现如今的83.86%。

如果从净负债率的角度来看，根据三季报，公司的带息债务为259.51亿，货币资金为52.89亿，净资产为91.90亿，根据公式净负债率=（带息债务-货币资金）/净资产算出的公司净负债率高达225%，这个数值比我们此前分析过的荣安地产、金科股份还要高得多。

欠钱总是要还的，房地产企业偿还贷款最主要的方式就是借新还旧。

然而，根据公司的现金流量表，2015年到2016年期间，公司的筹资现金流量净额分别为72.37亿、43.33亿，也就是说公司融资之后归还债务、利息、股利之后现金流还有富裕，结果从2017年开始筹资现金流量净额为-9.40亿，2018年进一步扩大至-46.16亿。

很显然单纯的依靠筹资活动已经难以维系公司的债务。

筹资不行，那靠日常经营呢？

2015年到2019年三季度，公司的经营活动产生的现金流量净额分别为-28.98亿、-9.90亿、7.55亿、38.42亿、17.20亿。

从现金流量表来看，公司的日常经营活动貌似在好转，然而尴尬的是，公司的业绩却在开始下滑，今年前三季度的净利润全都陷入负增长。

在来看蓄水池科目预收账款，公司的今年三季度的预收账款为82.58亿，相比2018年三季度同比下滑了26.91%。

如此看下来，不仅现在的业绩在下滑，就连未来的业绩也失去了支撑。

不仅如此，新华联在今年的半年报当中表示：受国家宏观调控政策大环境影响，公司拿地较为谨慎，报告期内未新增土地储备。

房地产企业不拿地了，这就跟开饭店的不买菜了是一个道理，不拿地以后干嘛呢？

三、进军文旅 说的轻巧做成困难

纵观公司2019年半年报，在“第三节公司业务概要”以及“第四节经营情况讨论与分析”当中，关于房地产的内容少之又少，取而代之的却是大篇幅的介绍公司的文旅项目。

毫无疑问，公司要向文旅方向进行转型了。

其实，公司转型做文旅并不是一天两天了，从2011年上市开始就将文旅作为发展目标，可整整八年多的时间了，新华联的文旅产业发展的其实并不尽人意。

2019年半年报显示，除了房地产业务以外的其他业务的利润比例仅为12.1%，是房地产利润的七分之一多一点，从毛利率来看，其他业务的毛利率为8.73%，相比去年同期还下降了2.19%。

毛利率下滑最直观的感受就是整个行业的竞争加剧。

其实房地产公司转型做文旅其实并不是啥新鲜事，最近这两年以来，包括万达、恒大、绿地、华润、雅乐居、碧桂园等多个地产巨头都纷纷向文旅行业进军。

因此，中国的文旅行业其实已经不是一篇蓝海，而是一片红海，各大巨头竞相搏杀，而且文旅这个行业跟其他行业不一样，资金投入高、建设周期长、资金回报率慢。

以文旅中的特色小镇为例，根据艾瑞咨询的数据，一般的特色小镇资金投入至少在50亿元以上，开发建设时间至少3-5年，资金回报周期更是高达30-50年。

在当今这种资本求短求快的时代，文旅项目最大的问题其实就是募资难、资本支撑后劲不足等问题，这样一来就会进一步加剧文旅项目后期的债务风险问题。

根据第一财经报道，浙江余姚的模客小镇，是余姚市的首个省级特色小镇，现如今已经资金链断裂，厂房烂尾；再比如丽江雪山艺术小镇，资金链断裂，后来被阳光100接盘。

不仅如此，当前的文旅项目跟风特别严重，哪哪都是特色小镇，进去一看大同小异，很多文旅特色小镇项目还没搞几年就关门大吉了。

比如成都的龙潭水乡，曾经号称清明上河园，2013年开业仅仅经营了3年就关门了；白鹿原游客骤降，多家商铺关闭……

这两年以来，像这种文旅项目，烂尾、倒闭、商户逃离等新闻枚不胜举。

本来就债务压身的新华联，现在房地产“急刹车”转向文旅，胜算又有几何呢？

四、担保之后再担保 质押之后再质押

之前我们分析过的两家房企都存在大担保、大质押的情况，新华联也是如此。

先来看担保。

根据公司今年10月15日的公告，公司及控股子公司对外担保总余额为207.51 亿元，占公司最近一期经审计净资产的266.81%。

担保担保行为就没有风险吗？未必。

根据新华联集团的今年1月16日的微信公众号消息，新华联集团给汉寿广源麻业公司2000万元的贷款提供了担保，后来因广源麻业无力偿还，新华联集团于2018年12月14日代为偿还。

除了大额担保之后，公司的大股东还存在大比例的股权质押。

2018年年末，新华联控股有限公司持有公司的股份有89%的股权被质押，截止到今年三季度末，新华联控股有限公司的股权质押比例已经达到97.70%。

虽然不知道新华联的实际控制人新华联控股有限公司的实际资金有多紧缺，但是从股权质押比例来看，大股东对资金的需求是非常急切。

最后，这是我们房地产系列文章的第三弹，关注资本时差，通过财报为你呈现出不一样的上市过公司分析。

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